浮息债仍然存在套利空间

浮息债仍然存在套利空间

2006年以来，银行间市场政策环境不断变化，浮息债券遭到市场成员的关注。特别是在目前市场资金面日渐趋紧，回购利率不断飙升的环境下，浮息债券投资价值愈发值得探讨。　　在第三次法定存款准备金率提高前，银行间二级市场浮息债定价普遍在个基点水平，目前则保持在个基点水平，剔除回购利率上升的影响，我们认为该类券种仍存在较大的套利空间。　　与固息债券品种不同，浮息债券是一种短时间投资品种，其现金流一般应以当年的短时间利率贴现。抛开复杂的理论计算，如果单独从套利角度推敲，其投资价值则不言而喻。套利操作为在货币市场以7天回购利率为融资本钱转动融资，并在银行间市场投资购买浮息债券。考虑到投资者的投资时间不确定，同时投资的浮息券种不同，因此考察3年来投资收益———B_2W及FR007与融资本钱———7天回购利率三个月加权平均数的历史日数据，则能够得到任意时间购买不同期间定息的浮息券的收益本钱比较的一般情况。2004年B_2W与B_3M的日点差平均值为-4个基点，2005年为-5个基点，2006年为 12个基点水平；FR007与B_3M的日点差平均值则分别-4.9，-6和 17个基点水平。也就是说，目前70个点的市场交易点差完全覆盖从货币市场融资投资浮息债所承担的本钱。　　以040220为例，该券自发行以来的基准利率与融资本钱利率比较以下所示。其中基准利率为每季度肯定的B_2W，融资本钱为基础利率肯定日当天7天回购利率的三个月算术加权白癜风哪治得好平均值，点差为基准利率与融资本钱之间的差额。　　从上表看出，融资本钱超过基准利率的历史峰值仅为16个基点水平，而目前交易点差为70个基点水平，尚有55个基点的保护，具有相当的投资价值。其他浮息券种仍然存在这类低估情况。　　下面再来探讨目前高企的回购利率水平对浮息券的短时间价值的影响。我们以存续期较短的040217为例，该券剩余期限一年，基准利率为B_2W，每一年调息四次，11月25日将再度付息，参照目前市场回购利率，可以预见下期基准利率明显高企，市场价值需重估。　　该券在本次法定存款准备金率提高前，市场交易价格在100.80附近。我们来计算当前高企的回购利率，在理论上对该券的价值提升有多少。假定剩余3期调息日都与目前基准利率相同的情况下，该券本季度基准利率为2.44，11月25日将根据11月24日收盘后的B_2W肯定下一季度的基准利率。截至昨日，该加权平均数为3.99，根据目前的市场情况，我们假定剩余两天的市场7天回购利率与22日利率持平，并且交易量保持平均水平，计算出11月24日的B_2W的利率为3.77。扣除流动性因素，守旧估计为3.70。那么在本付息期内，该券取得了126个基点的“逾额”收益，分摊到全部的四个付息期，即因当前治白癜风哪一个医院最好回购高企，040217券取得了0.315的“逾额”收益，而在议价进程中，在计算该券价格对与利率变动的敏感性时，是等同于同期限的固定债券，因此我们将该券的实际久期取作1，即在回购利率快速上升的影响下，040217的价格理论上应当上涨0.315元，即101.115元/百元面值。而目前的市场价格仅为100.92元，仍然相差0.195元。　　市场上其他几个将要调息的该类债券存在一样情况。同时如果市场机构不需从市场融资，或有比7天回购利率更低的融资渠道，则浮息券的投资价值更加明显。综上，我们认为当前以B_2W作为基准的浮息债券的价值被两重低估，投资机构可选择参与。